Обсяг торгів акціями у ПФТС за 2001 р. склав 1,14 млрд грн. Обсяг торгів вторинного ринку акцій на ПФТС — 997,9 млн грн. Обсяг торгів первинного ринку акцій на ПФТС (розміщення цінних паперів) — 43,04 млн грн. Галузями — лідерами за обсягами торгів у 2001 р. були:

— енергетика (38,86 % обсягу торгів акціями), торгували акціями 24 підприємства;

— нафтогазова (19,51 %), торгували акціями 12 підприємств;

— металургія (18,63 %), торгували акціями 29 підприємств;

— машинобудування (7,72 %), торгували акціями 20 підприємств. Лідери за обсягами торгів акціями: «Кліринговий Дім» (207,58 млн грн),

«Міжрегіональна фінансова компанія» (165,79 млн грн), «Драгон Капітал» (113,56 млн грн), «Укранет-Траст» (61,2 млн грн), «Проспект Інвестментс» (55,78 млн грн). Андерайтери акцій, які розміщувалися через ПФТС: компанії «Сігма-Фонд» та «Рубін».

З початку 90-х років XX ст. розпочався процес стрімкої глобалізації ринків капіталів, що пояснюється, окрім іншого, розвитком інформаційних технологій та ринковою уніфікацією. Спектр можливостей інвесторів суттєво розширився. Інвестиційний глобалізм перетворився в системне явище та у процес, який домінує в структурі економічного глобалізму.

В цьому аспекті якісну трансформацію пережили портфельні інвестиції іноземних інвесторів. Ця трансформація полягала в перенесенні акцентів із класичних, добре апробованих методик формування портфелів, заснованих на розподілі капіталу між фінансовими інструментами ринку певної країни, до методик формування глобально диверсифікованого портфеля. З середини 90-х років портфельні інвестиції стали домінувати у структурі міжнародного руху капіталу: їхній відносний обсяг зріс із 20 % у 80-ті роки до 60 % у 90-ті5. Але разом з цим збільшився ризик при формуванні портфеля. При виході на зарубіжні ринки фінансовий аналіз та оцінка цінних паперів ускладнюються особливостями національних економік, різними системами фінансової звітності та іншими факторами. Внаслідок цього зросла роль фондових індексів. Проведення операцій фінансового інвестування на ринку цінних паперів будь-якої країни потребує використання значних масивів статистичної інформації. Подібна інформація в узагальненій формі відбивається у фондових індексах, які є інтегральними показниками стану та динаміки сучасних ринків капіталу і відіграють важливу роль у дослідженні їх завдяки тим функціям, які вони виконують. У найзагальнішій формі виділяють три основні функції фондових індексів: діагностичну, спекулятивну та індикативну.

Під діагностичною функцією розуміють спроможність системи індексів характеризувати стан та динаміку розвитку макроекономічної ситуації, інвестиційного клімату, а також кон´юнктуру самого ринку та його окремих складових. Спекулятивна функція полягає в тому, що фондовий індекс розглядається як основа для інструментів хеджування на ринку — ф´ючерсних та опціонних угод. Індикативна функція полягає в тому, що індекс являє собою індикатор певного портфеля акцій та орієнтир в оцінюванні ефективності управління портфелем цінних паперів. Для завдання формування та управління глобально диверсифікованого інвестиційного портфеля виділимо лише індикативну функцію фондових індексів. На основі цієї функції побудована така широковживана практика управління портфелем цінних паперів як індексування. Відомо, що управління портфелем цінних паперів може бути активним і пасивним. Є два види пасивної стратегії — «купуй і тримай» та власне індексування. Сутність останньої полягає в тому, що структура портфеля формується адекватно до структури індексної корзини. З погляду процесу створення глобально диверсифікованого портфеля така стратегія ефективна. Так, ринок акцій кожної країни виступає як структурний елемент ієрархії у здійсненні диверсифікації. А на цьому ринку необхідно «інвестувати в індекс». — приводити структуру портфеля у відповідність до структури вибірки фондового індексу. Ефективність такого підходу пояснюється тим, що представлені в індексі акції пройшли національний рейтинг і відповідають певним вимогам (зокрема, ліквідності), в результаті чого немає необхідності витрачати ресурси та час на дослідження й аналіз конкретних з типів фінансових інструментів національних ринків капіталів [7, c. 53-55].

2. Індекси нових ринків акцій та їхні характеристики

Індекси нових європейських ринків акцій можна поділити на дві групи. До першої належать індекси міжнародних фінансових організацій та великих міжнародних інвестиційних компаній, банків. За відносно однаковою методологією вони здійснюють оцінювання всіх фондових ринків, потенційно привабливих для формування глобально диверсифікованого портфеля. Це дає можливість коректно порівняти між собою ринки капіталів та дати уявлення про них потенційному інвестору. До другої групи належать національні індекси, які розраховуються, в основному, національними біржами. На сьогодні найбільш авторитетними індексами першої групи є індекси Міжнародної Фінансової Корпорації (IFC), індекси інвестиційного банку Morgan Stanley Capital International (MSCI) та індекси лондонського банку ING-Barings. Усі ці індекси розраховуються як у доларах США, так і в національних валютах і є капіталізованими. Вони відрізняються за такими критеріями: обмеження для іноземних інвесторів, формування індексної корзини, капіталізація компаній тощо. Повне покриття всіх нових ринків дає тільки IFC. Ця корпорація обчислює індекси для кожного ринку і три інтегрованих (для ринків типу «Emerging») — IFC Global (IFCG), IFC Investable (IFCI) та IFC Frontier (IFCF). MSCI обчислює індекси для провідних нових ринків (Польща, Угорщина, Чехія, Росія тощо) та два сукупних індекси MSCI Global та MSCI Free. Детальний опис методології індексів MSCI можна знайти на інтернет-сайті www.msci.com. ING-Barings використовує максимально прозорі критерії для побудови індексів, які мають назву ВЕМІ (Barings Emerging Market Index). Індексна корзина формується за критерієм ліквідності [5, c. 133].

На сьогодні немає однозначної відповіді на запитання: «Які індекси краще використовувати портфельному інвестору для стратегії індексування?» У цій статті подано аналіз, що ґрунтується на оцінках характеристик національних індексів. Почнемо із стислої характеристики фондових індексів кожної країни регіону.

Литва. Основними національними фондовими індексами є офіційні індекси Національної фондової біржі Литви LITIN. Методологію обчислення цих індексів розроблено на основі рекомендацій Міжнародної Фінансової Корпорації (IFC) для розрахунку індексів нових ринків. Індекси LITIN є капіталізованими, відображають цінові рухи основних цінних паперів вторинного ринку та відбивають їхню динаміку протягом певного періоду. Ці індекси не відбивають змін в обороті цінних паперів та не враховують виплати дивідендів. Цінні папери холдингових компаній не включаються. Індекси обчислюються за формулою (5).

Виділяють індекси LITIN, LITIN-A, LITIN-G, LITIN-10. Індекс LITIN обчислюється для акцій з Офіційного списку, заснованого 7 квітня 1997 p., — дати впровадження індексу. Спочатку до індексу входило чотири цінних папери, а з 12 червня 2000 p. — акції 6 компаній. Індекс LITIN-A включає акції з Поточного списку біржі (близько п´яти десятків компаній). Заснований 2 січня 1996 р. Індекс LITIN-G обчислюється для всіх акцій, що котируються на біржі (з Офіційного та Поточного списків, а також акції деяких компаній, які не входять до списків). Капіталізований індекс LITIN-10 формують акції 10 компаній, якими найбільш активно торгують на біржі. Рішення про включення акції до цього індексу приймається Радою керуючих біржі щоквартально.

Латвія. Основних індексів Латвійського фондового ринку два. Першим є індекс RICI (абревіатура латвійською мовою повної назви «Ціновий Індекс Ризької Фондової Біржі»). Індекс розраховується за методологією, що передбачає рівне зважування в латвійських латах, тобто, наприклад, 5-відсоткова зміна ціни акції з високою ціною так само впливає на індекс, як і на акції з малою ціною. Індекс відбиває дохідність інвестицій без урахування дивідендів. Розраховується з 2 квітня 1996 р. і не має постійного числа складових (число складових коливалося від 9 до 15). Другим індексом є Індекс Dow Jones Riga Stock Exchange Index (DJRSE), який розраховується в доларах США та латвійських латах за методологією індексу Dow Jones Global Index Нью-Йоркської фондової біржі. Він є капіталізованим індексом і не враховує дивідендів. Критерії щодо включення певної компанії до індексу ґрунтуються на офіційному першому та другому списках Ризької фондової біржі. При врахуванні капіталізації акції компаній, які належать іншим компаніям чи державі, виключаються з розгляду. Ринкове значення капіталізації компанії має бути більшим за 1 млн лат.

Естонія. Естонський ринок характеризується індексом Талліннської фондової біржі TALSE. TALSE є капіталізованим індексом, який розраховується з 3 червня 1996 р. за формулою типу Пааше (формула (3)). Включає акції з основного та другого рівнів списку Талліннської біржі (17 компаній) [1, c. 67-68].

Словенія. Фондовий ринок Словенії, зосереджений на Люблянській фондовій біржі, характеризується декількома індексами. Провідним є індекс SBI20 (Slovenian Stock Exchange Index), корзина якого складається з акцій 20 найбільших компаній, представлених на Люблянській біржі. SBI20 є ціновим (дивіденди не враховуються) капіталізованим індексом типу Пааше. Вага кожної складової обмежується максимальним значенням 10 %. При виборі акцій до корзини враховується капіталізація компанії та ліквідність акцій (оборот, число угод та швидкість обороту). Індекс не включає компанії, 75 % акціонерного капіталу якої перебуває у власності іншої (так, 96,46 % акцій одного з провідних банків Словенії «SKB Banka» у лютому 2001 р. було куплено компанією Societe Generale S. А., після чого «SKB Banka» виключено з індексної корзини). SBI20 розраховується з 1 липня 2000 р. і є продовженням SBI індексу, започаткованого 1 січня 1994 р. Індекс SBI20NT є середньоарифметичним індексом, складеним із цін 20 акцій, що входять у базу SBI20. Усі акції в цьому індексі мають однакову вагу — 5 %. Цей індекс може бути використано для «наївної» диверсифікації, але більшість інституціональних інвесторів зорієнтовані на SBI20.

Також на Люблянській біржі розраховується Free Market Index (індекс вільного ринку). Цей індекс включає акції 15 компаній з усього ринку, які обираються за критеріями ліквідності та капіталізації. Формула для розрахунку аналогічна формулі для SBI20, але максимальне обмеження на капіталізацію становить 15 %.

Окрім названих, на ринку діє розгалужена система галузевих індексів.

Хорватія. Індекс CROBEX® є офіційним індексом акцій Загребської фондової біржі, який публікується з 1 вересня 1997 p. CROBEX® є капіталізованим індексом із максимально допустимою часткою одного типу акцій в індексі — 35 %. Обчислюється за формулою (5). Фіксованого числа складових не має (на цей час до нього включено акції 9 компаній). Для включення в індекс компанія має бути представлена у списку біржі не менш ніж 6 місяців, торгівельні операції за акціями мають бути у 75 % торгівельних сесій протягом останніх 6 місяців, а ринкова капіталізація компанії має бути вищою, ніж середня на ринку.

Словаччина. Основним офіційним індексом акцій є індекс SAX Братиславської фондової біржі. Цей індекс є капіталізованим, враховує дивіденди та зміни в структурі капіталу. Обчислюється з 14 вересня 1993 р. Фіксованої кількості складових не має. На цей час складається з акцій 16 компаній. Формула розрахунку індексу:

де F_i — фактор узгодження для акції і;

Р_it — ціна закриття акції і в певний день;

Р_i0 — ціна закриття акції і в базовий день (14 вересня 1993 p.); G_i — число акції і в певний день.

Чехія. Празька фондова біржа публікує близько 20 індексів акцій. Історично першим і найбільш відомим з індексів є РХ50, введений у квітні 1994 р. Через рік було введено індекс PXL, який включав акції з головного та другого списку біржі, глобальний індекс PX-GLOB та 19 галузевих. Протягом 1997—2001 pp. індекс PXL та 4 галузевих припинили існування у зв´язку з переглядом принципів обчислення та недостатнім обсягом угод. На сьогодні основними є індекси РХ50 та PX-D. Індекс РХ50 включає акції 50 компаній, представлених на біржі, які відповідають певним умовам щодо капіталізації та ліквідності. Акції інвестиційних фондів та холдингових компаній, утворених із цих фондів, до індексної корзини не включаються. Склад індексу переглядається два рази на рік. Розраховується за формулою (5). PX-D обчислюється з січня 1999 p., є капіталізованим індексом, складеним із «голубих фішок» чеського ринку. Використовується як уявний базовий актив для торгівлі похідними фінансовими інструментами [2, c. 52-53].

Румунія. Ринок акцій Румунії відображається системою індексів BET (Bucharest Exchange Trading), до якої входять три індекси: власне BET, ВЕТ-С та BET-FI. Індекс BET є провідним індексом Бухарестської фондової біржі. Його розроблено Австрійським інститутом перспективних досліджень з такою метою. По-перше, відобразити ціновий рух 10 найбільш ліквідних акцій з першого списку Бухарестської біржі. Вибір складових індексної корзини враховує принцип диверсифікації, тому вага окремої компанії в індексі не може перевищувати 25 % . Другою метою створення BET було створення базового інструменту для торгівлі похідними цінними паперами (опціонами та ф´ючерсними контрактами). Розраховується BET за формулою Ласпейреса з 22 вересня 1997 р. (формула (4)). Індекс ВЕТ-С (Composite) було запроваджено у квітні 1998 р. для відображення цінових рухів усіх акцій Бухарестської біржі за винятком акцій інвестиційних фондів. Правила обчислення та формування аналогічні правилам для індексу BET. Індекс BET-FI відбиває ціновий рух акцій інвестиційних фондів і має таку саму формулу розрахунку, як і в індексі BET. Розраховується з кінця 2000 р. і включає лише 5 акцій.

Угорщина. Діють два основних індекси акцій угорського ринку — BUX та RAX. BUX розраховується та публікується Будапештською фондовою біржею з 1991 р. Офіційна назва — Будапештський індекс акцій. Індекс набув остаточної форми 1 січня 1995 p., відколи став офіційним індексом акцій Будапештської фондової біржі. Спершу індекс розраховувався один раз на день за середньої ціною торгівлі складовими індексної корзини.

Польща. Польський фондовий ринок має розгалужену систему індексів WIG (Warsaw Index General). Основним індикатором польського ринку акцій є індекс WIG20. Він складається з акцій 20 компаній основного списку Варшавської фондової біржі, які мають найвищий рейтинг. У розрахунку рейтингу враховується капіталізація компанії на ринку з вагою 0,6 та оборот акцій з вагою 0,4. У формуванні індексної корзини використовується принцип диверсифікації: представництво в індексі кожного сектору не може перевищувати 5 компаній. Акції інвестиційних фондів та іноземних компаній не враховуються. Цей індекс не враховує дивідендів і обчислюється за формулою (5). WIG20 є базовим інструментом для ф´ючерсних контрактів. Індекс TECHWIG включає акції польських високотехнологічних компаній. Індекс WIRR відбиває загальну дохідність ринку (включає дивіденди та привілейовані права акціонерів на нові випуски акцій). Індекс NIF є ціновим індексом для інвестиційних фондів. Переважна кількість секторів фондового ринку мають власні індекси.

Болгарія. Болгарський ринок найменш розвинутий із нових європейських ринків за більшістю критеріїв, у тому числі й за індексним представленням. На сьогоднішні провідним є індекс SOFIX, який розраховується з 20 жовтня 2000 р. Це капіталізований індекс із формулою обчислення (5). Є також капіталізований індекс BSELAZ10 (Sofia Lasard), розроблений Австрійським інститутом перспективних досліджень, який включає акції 10 найбільш ліквідних акцій ринку, обчислюється в доларах США та левах [1, c. 74-76].

3. Розрахунки дохідності ринку акцій в нових європейських країнах

Предметом досліджень стали числові ряди доларової дохідності — 867 значень денної дохідності та 40 значень місячної дохідності для кожного індексу. Для порівняння аналогічні показники розраховано за той же період для деяких індексів розвинутих ринків Standard&Poor´s. Для кожного індексу обчислено такі характеристики:

1) мінімальне та максимальне значення дохідності. Ці величини показують волатильність ринку (за допомогою індексу) і потенційно можливі збитки та прибутки;

2) медіана. Показує середнє число дохідності, тобто половина періодів мала дохідність більшу, ніж медіана, а половина — більшу;

3) ексцес. Цей показник характеризує відносну згладженість розподілу дохідностей порівняно з нормальним розподілом. Додатний ексцес показує відносно гострокінцевий розподіл, а від´ємний — відносно згладжений;

4) асиметрія показує ступінь несиметричності розподілу відносно середньої дохідності. Додатна асиметрія свідчить про відхилення розподілу в бік додатних значень, а від´ємна — в бік від´ємних значень;

5) середня дохідність. Показує середній (арифметичний) рівень дохідності;

6) ризик. За показник ризику обрано стандартне відхилення дохідності [3, c. 57].

Результати дослідження наведено в табл. 3-5.

Таблиця 3. Характеристики місячної дохідності (в %) індексів нових ринків